Entendiendo la Inflación
ANÁLISIS DE LA INFLACIÓN
En esta entrada voy a intentar explicar el origen y evolución del escenario inflacionista actual que está determinando las proyecciones futuras de la economía, así como, las políticas económicas y monetarias actuales. Lo haré de forma sencilla sin profundizar mucho en ningún aspecto concreto e intentando coger la visión más global posible con una cronología que abarca dese el inicio de la pandemia hasta hoy. Estudiaré el caso desde la óptica de la región de EEUU, pero es aplicable en gran medida a Europa.
Fase inicial (expansión monetaria)
Con la llegada de la pandemia y los confinamientos la actividad económica se paró en gran medida, la demanda se hundió y las cadenas de producción se pararon acumulándose stock en los almacenes. Mientras duraba el parón los precios de las materias primas caían de forma generalizada y paulatina, pudiendo ver algunos vencimientos del petróleo en precios negativos temporalmente.
El primer reflejo de los bancos centrales fue aplicar una política monetaria expansiva ante el miedo de que los impagos con la actividad parada llegaran a formar una espiral incontrolable. Como podemos observar en la imagen siguiente la oferta monetaria M2 se disparó, la M2 es el dinero en efectivo más el dinero en cuentas corrientes más depósitos de ahorro. Ésta ha subido un 45% desde 2020.
Pero como se puede comprobar y como es lógico con una economía parada ese aumento del dinero en circulación no fue a la economía en forma de consumo, sino que, pasó a acumularse en forma de ahorro, que básicamente es consumo futuro.
En este punto (primeros meses después del origen de la pandemia) ese dinero fue acumulándose sin tener aun ningún tipo de repercusión sobre los precios de la economía, al contrario, como no había demanda los precios seguían desinflándose.
Fase de escalada de precios
Cuando en el sistema hay más oferta del dinero que la que demandan los agentes económicos éstos buscan rotar dicho dinero hacia activos que les den una rentabilidad. Los activos más accesibles y rápidos para rotar ese exceso suelen ser los financieros, como ejemplo podemos ver el repunte que se produjo en el alta de clientes de brókeres. En ese sentido, los activos financieros fueron los primeros en ir aumentando sus precios, un primer indicador de los repuntes de precios que venían. En la siguiente imagen pongo la extraordinaria recuperación del SP500 desde mínimos de la pandemia, dicho mínimo coincide con la publicación de la FED sobre la expansión monetaria. Al aumentar el dinero en circulación este se devalúa indirectamente aumentando de precios los activos, primero los financieros.
Repasemos el contexto: la actividad económica se paró, se hundió la demanda, se paró la producción, aumentó el dinero en circulación, se acumularon enormes cantidades de ahorro, que como dijimos es consumo futuro y, en consecuencia, había un enorme potencial de consumo listo para ser usado conforme la economía fuese reabriendo. Mientras tanto, parte de ese ahorro lo han absorbido los activos financieros, el resto sigue a la espera.
En este punto, es cuestión de tiempo que la incertidumbre disminuya y la situación se vaya normalizando. Aparece la vacuna y con ella las desescaladas de restricciones a la economía, la demanda se empieza a recuperar. De forma muy abrupta los agentes económicos disparan el consumo. Adjunto imagen de la venta de minoristas en EEUU.
Los primeros meses del año 2021 repunta enormemente la demanda y con ella la esperada recuperación económica (Un apunte: en esta situación los bancos centrales deberían ajustar tipos al alza para controlar la sobredemanda pero, por miedo a entorpecer la recuperación se mantienen parados sin tener en cuenta la subida de precios que ello traerá, digamos que prefieren ser reactivos antes que proactivos). En ese momento, con una inflación aun por debajo de los momentos previos de la pandemia no ven que pueda haber una preocupación mayor. Pero como se aprecia en la imagen los aumentos en las ventas minoristas suben a la par que los precios en los primeros meses del año, la inflación empieza a repuntar seriamente. Aquí ya se empiezan a descontar un endurecimiento de la política monetaria de la FED.
Fase de estrangulamiento
Conforme más regiones del mundo empiezan a recuperar su actividad económica y aumentar su demanda más presión se produce en las cadenas logísticas y de producción. Es como si todos quisieran recuperar el tiempo perdido comprando todo lo que no habían podido comprar. Así los precios de los fletes de transporte se disparan hasta x10 veces o más en algunos casos, esto es una perturbación adicional que ayuda a aumentar los precios. Adjunto imagen sobre un índice que mide los fletes marítimos, como se puede comprobar la presión al alza en los precios se mantuvo durante gran parte del 2021.
Mientras todo esto sucedía los precios de la energía y de las materias primas ya empezaban a escalar de forma progresiva y acelerada, haciendo que el problema inflacionario empezara a afectar por el lado de la oferta. Aquí la cosa se complica mucho más debido a que medida que aumenta los precios de las materias primas y la energía se producen perturbaciones en la oferta que bajan la productividad y suben los precios finales, pero además empeorando la producción total. Como se puede apreciar en la imagen de abajo el petróleo escala más de un 100% desde inicios de 2021.
El gas natural hace lo propio:
Todo este aumento de precios en la energía va repercutir indirectamente sobre todo los procesos de la economía encareciéndolos. Aquí la demanda sigue siendo alta aunque no tan alta como a principios de 2021, pero lo suficientemente alta como para seguir presionando al alza. Ya en este punto la FED anuncia subidas inminentes de tipos y el mercado descuenta que no van a ser pocas, llega tarde pero llega, ya que la situación se le está yendo de las manos.
Y por si fuera poco a los problemas ya descritos se le unió un conflicto armado en Europa que aceleró la subida de precios en materias primas como el trigo, minerales metálicos y el propio gas del que tanto depende Europa. Los efectos del conflicto ya empezaron a reflejarse en los datos de marzo con subidas del 2,5-3% adicionales. En la imagen de abajo se puede ver la evolución del precio del gas en Europa, con picos que han llegado a multiplicar el precio x17 respecto a momentos anteriores a la pandemia.
Proyección
En un principio los bancos centrales esperaban que hubiera un repunte de inflación, pero que sería temporal. Según la teoría una expansión monetaria produce repuntes temporales de precios sin afectar a la producción negativamente, pero habría que añadir unos problemas por el lado de la oferta con los cuales no se contaban. El mayor problema de la inflación es que se convierta en permanente y actué como un circulo vicioso que siga aumentando los precios. Por eso aunque las políticas monetarias restrictivas harán algo conteniendo el exceso de demanda a los problemas de la oferta no le afectará. Así se abren dos escenarios posibles:
- Primer escenario, que los problemas en la oferta sean transitorios y, que con la ayuda de la caída de la demanda por las políticas restrictivas, los precios de materias primas y energía desescalen paulatinamente a lo largo de los próximos meses. Inevitablemente en este caso se producirá la pérdida de poder adquisitivo y una disminución de la producción agregada por la perturbación en la oferta que se traducirá en unos crecimientos económicos inferiores a los pronosticados, pero sin llegar a convertirse en una recesión como tal. El empleo no sufriría y los precios se estabilizarían a partir de inicios de 2023.
- Segundo escenario, que los problemas en la oferta empiecen a hacerse permanentes y la situación lejos de relajarse empeore. En esta situación la presión inflacionista seguiría al alza, la perdida adquisitiva empezaría a notarse seriamente entre los agentes económicos y podría viciarse el circulo. Se empezaría a notar una perdida de producción importante, la perdida de productividad y competitividad afectaría a las empresas aumentando el desempleo y aumentaría las probabilidades de que se generara una recesión a medio plazo. Este escenario se le llama estanflación, que es inflación sin crecimiento, sería muy parecido al ocurrido en los años 70,.
El caso de España
Para terminar quisiera apuntar que en el caso de España los problemas se acentúan. Por el lado de producción eléctrica España no depende tanto de las fósiles con unas renovables que llegan casi al 50% de generación, pero el sistema de precios sí que afecta en el caso de repunte de una fuente como el gas. En el siguiente gráfico se aprecia el aumento de la electricidad x3 en el último año con repuntes extraordinarios por eventos como la guerra, se puede apreciar la correlación con el precio del gas.
Pero por el lado del transporte sí que es enormemente dependiente de los fósiles los cuales han repuntado sus precios como hemos visto, pero es que además para importar esos precios se utiliza el euro el cual lleva devaluándose 12 meses de forma constante empeorando un poco más la situación a corto plazo. Adjunto imagen euro-dólar.
Conclusión
Como resumen podemos decir que el problema inflacionario empezó siendo un problema de aumento de oferta monetaria considerable que se tradujo en ahorro, subida de precios de activos financieros y, posteriormente, en aumento de demanda en la economía real. Los bancos centrales para no entorpecer la recuperación dejaron sin tocar las políticas económicas y monetarias. Conforme la demanda repuntaba y con ellos los precios, la cosa se complicó con problemas en la oferta que traían escasez de productos y cuellos de botella logísticos que acentuaban considerablemente el problema inflacionario. En ese momento ya se empezaba a plantear el actuar por parte de los bancos centrales, pero el problema ya era más de oferta que de demanda así que poco margen tenían. La guinda de todo es el conflicto en Ucrania que ha aumentado los problemas de forma local en Europa.
Ante esta situación los escenarios a futuro que se plantean son que la inflación sea transitoria y en los próximos 12 meses se normalice todo con algunas repercusiones en la economía o que se haga estructural y todo se complique exponencialmente, para mí este escenario sería el menos probable.
Disclaimer: Los comentarios recogidos en este documento no representan asesoramiento financiero alguno y su uso es meramente informativo y educativo.
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